浙商證券股份有限公司史凡可,褚遠(yuǎn)熙近期對(duì)百亞股份進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《百亞股份23H1業(yè)績(jī)點(diǎn)評(píng)報(bào)告：自由點(diǎn)表現(xiàn)靚麗，線上渠道持續(xù)高增》，本報(bào)告對(duì)百亞股份給出買(mǎi)入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為15.28元。

(資料圖)

百亞股份(003006)

投資要點(diǎn)

百亞股份披露2023H1業(yè)績(jī)：

2023H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.50億元（+28.60%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.32億元（+68.12%），扣非后歸母凈利潤(rùn)1.24億元（+65.77%）；23Q2單季公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.27億元（+39.34%），歸母凈利潤(rùn)0.52億元（124.92%），扣非后歸母凈利潤(rùn)0.49億元（+141.43%）。23Q2收入端延續(xù)靚麗增長(zhǎng)。

自由點(diǎn)品牌表現(xiàn)靚麗，線上渠道持續(xù)高增

分區(qū)域看：（1）核心五省：川渝23H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.39億元（+26.35%），我們測(cè)算23Q2公司川渝收入同比增長(zhǎng)近50%；云貴陜23H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.02億元（+29.40%），測(cè)算23Q2云貴陜收入同比增長(zhǎng)40%+。受去年同期核心五省基數(shù)相對(duì)較低影響，23Q2核心五省增速表現(xiàn)領(lǐng)先。（2）外圍省份：23H1外圍省份實(shí)現(xiàn)收入1.16億元（+2.51%），增速略緩主要受22Q2后個(gè)別客戶(hù)因自身經(jīng)營(yíng)問(wèn)題對(duì)公司收入貢獻(xiàn)走弱導(dǎo)致的基數(shù)偏差影響，我們測(cè)算23Q2公司外圍省份收入增速約20%+，較23Q1個(gè)位數(shù)下滑已有明顯改善。看好后續(xù)基數(shù)影響走弱及公司內(nèi)部管理調(diào)整賦能公司外圍省份下半年穩(wěn)步擴(kuò)張。（3）線上渠道：23H1公司線上渠道實(shí)現(xiàn)收入2.37億元（+71.66%），測(cè)算23Q2線上渠道收入增速近60%，線上渠道持續(xù)兌現(xiàn)高速增長(zhǎng)。

分產(chǎn)品看，2023H1公司衛(wèi)生巾/紙尿褲/ODM分別實(shí)現(xiàn)收入8.34/0.60/0.56億元，分別同比+36.35%/-6.13%/-11.16%，業(yè)務(wù)進(jìn)一步向衛(wèi)生巾聚焦。同時(shí)根據(jù)公司業(yè)績(jī)預(yù)告，23Q2公司自由點(diǎn)產(chǎn)品同比增長(zhǎng)超50%。線下分渠道看，2023H1公司經(jīng)銷(xiāo)/KA分別實(shí)現(xiàn)收入4.93/1.64億元，分別同比+30.94%/+1.88%，其中KA渠道增速主要受湖南步步高(002251)和線下客流回落等影響。

毛利率持續(xù)優(yōu)化，費(fèi)用投放加大短期影響凈利率

毛利率：2023H1公司毛利率為47.57%，同比+4.34pct，其中23Q2單季毛利率為48.45%，同比+7.37pct，環(huán)比+1.60pct。受益公司大健康系列高端產(chǎn)品銷(xiāo)售占比持續(xù)提升，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化并疊加原材料成本逐步回落，公司毛利率水平持續(xù)向上。具體來(lái)看，23H1公司川渝/云貴陜/外圍省份/電商渠道毛利率分別為51.64%/52.41%/42.40%/46.77%，分別同比+7.58/+1.93/-6.47/+5.57pct，其中外圍省份毛利率回落主要受公司渠道費(fèi)用投入沖減營(yíng)業(yè)收入影響。

凈利率&費(fèi)用率：23H1公司凈利率為13.90%（+3.30pct）,其中23Q2公司凈利率為12.08%，同比+4.60pct，環(huán)比-3.31pct。凈利率環(huán)比回落原因主要為公司于Q2費(fèi)用投放力度加大。23H1公司期間費(fèi)用率30.59%，同比-1.10pct，23Q2期間費(fèi)用率32.36%，同比-0.18pct；23H1公司銷(xiāo)售費(fèi)用率24.22%，同比+1.07pct，其中23Q2銷(xiāo)售費(fèi)用率25.91%，同比+0.72pct，環(huán)比+3.08pct。我們認(rèn)為費(fèi)用投入加大匹配公司當(dāng)前發(fā)展階段，毛利率持續(xù)優(yōu)化為后續(xù)公司盈利向上提供基礎(chǔ)。

看好下半年線上渠道動(dòng)能持續(xù)，外圍省份增速回歸

根據(jù)百亞品牌說(shuō)官方公眾號(hào)，23年7月百亞自由點(diǎn)品牌斬獲抖音衛(wèi)品行業(yè)第一名，公司后續(xù)將持續(xù)加大在抖音平臺(tái)投入，幫助公司有效穩(wěn)固抖音渠道排名。同時(shí)我們跟蹤煉丹爐第三方平臺(tái)數(shù)據(jù)，23年7月百亞自由點(diǎn)天貓旗艦店實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售額約1139.48萬(wàn)元，同比+37.92%，綜合線上全平臺(tái)來(lái)看我們認(rèn)為公司線上渠道仍延續(xù)高增趨勢(shì)，看好在線上渠道高增驅(qū)動(dòng)下全國(guó)化有序擴(kuò)張。線下外圍省份穩(wěn)步擴(kuò)張，其中自由點(diǎn)品牌于23年6月上架廣東沃爾瑪，7月銷(xiāo)售額已破100萬(wàn)元，廣東、河北、湖南等外圍省份進(jìn)入加速發(fā)展期。持續(xù)看好公司品牌認(rèn)知度及份額穩(wěn)增，全國(guó)化擴(kuò)張穩(wěn)步兌現(xiàn)，中期進(jìn)入成長(zhǎng)階段。

盈利預(yù)測(cè)與估值

公司為川渝走向全國(guó)的國(guó)產(chǎn)衛(wèi)生巾龍頭，核心五省品牌勢(shì)能強(qiáng)勁增長(zhǎng)仍有寬廣空間，外圍省份協(xié)同線上有序擴(kuò)張，線上渠道以多平臺(tái)布局及暢銷(xiāo)款新品為抓手持續(xù)放量，推動(dòng)公司業(yè)績(jī)及份額穩(wěn)增。我們預(yù)計(jì)23-25年公司收入20.41/25.79/32.46億元，同比+26.61%/+26.36%/+25.85%；歸母凈利潤(rùn)2.53/3.36/4.46億元，同比+34.97%/+32.94%/+32.61%。當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE分別為26X/20X/15X，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

渠道拓展不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇；消費(fèi)需求疲弱。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，中金公司惠普研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)98.38%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利2.45億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為26.78。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有16家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買(mǎi)入評(píng)級(jí)13家，增持評(píng)級(jí)3家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為21.14。

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